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【摘要】中介目標是衡量貨幣政策效果的重要指標，它將貨幣政策工具和最終目標聯(lián)系起來，因而每個國家央行都給予了中介目標選擇高度關(guān)注。隨著我國經(jīng)濟體制改革的進一步深化，金融條件也正在發(fā)生著潛移默化的變化，而貨幣政策中介目標必須符合金融環(huán)境，面對這些變化，央行該如何抉擇，本文通過分析中介目標的特性以及我國貨幣政策的現(xiàn)狀，對中介目標的選擇提出了自己的看法。

【關(guān)鍵詞】貨幣政策，中介目標，貨幣供應量，利率

一、問題的提出

歷史上，我國考慮過以貸款規(guī)模和貨幣供應量作為中介目標。時至今日，國內(nèi)許多金融理論學家對于我國貨幣政策中介目標的選擇仍舊存在分歧和爭議，中間變量繁多，如何進行權(quán)衡?在中介目標的選擇過程中是否結(jié)合我國國情，是否充分考慮了影響中介目標的各項指標?筆者立足我國國情，在明確中介目標基本概念和特性的基礎上，對其他國家相關(guān)經(jīng)驗進行了分析，進而提出了我國貨幣中介目標選擇策略。

二、中介目標基本概念

每個國家開展宏觀經(jīng)濟調(diào)控時，都會選擇合適的手段，這其中極為關(guān)鍵的一個手段就是貨幣政策。一般而言，貨幣政策包含了兩方面內(nèi)容，即貨幣政策工具和貨幣政策目標，貨幣政策目標不直接受貨幣政策工具的影響，因而為了評價貨幣政策的效果，往往需要設置一個中介目標，正因為貨幣政策中介目標的特殊地位與作用，它必須滿足以下要求:首先，中介目標應當具有可測性，央行調(diào)整貨幣政策必須建立在準確測度中介目標的基礎上。然后，中介目標應當具有可控性，否則央行無法保證其始終穩(wěn)定在預定范圍內(nèi)。再次，中介目標應當具有一定穩(wěn)定性，穩(wěn)定性是可測性與可控性的前提，同時又與可測性相輔相成。最后，中介目標還應當與最終目標具有較高的相關(guān)性，亦即中介目標應當能夠決定最終目標的變化。當然，我們還希望中介目標盡量少的受外界因素影響，其變動應當完全掌握在銀行手中。

三、我國貨幣政策中介目標現(xiàn)狀

貨幣政策是中央銀行進行宏觀經(jīng)濟運行調(diào)控的重要手段。二十世紀八十年代初，中央銀行職能開始由中國人民銀行行使，當時主要任務是控制貨幣總量，因而這一時期的中介目標是現(xiàn)金發(fā)行量以及信貸規(guī)模。自九十年代起，央行確定貨幣供應量為中介目標，不再考慮信貸規(guī)模。其后由于國際經(jīng)濟環(huán)境不斷發(fā)生變化，央行采取了許多措施調(diào)整貨幣政策以應對社會有效需求不足的局面，然而收效甚微。從歷史數(shù)據(jù)來看，在1996年到2004年這9年間，僅2000年狹義貨幣M1控制在目標區(qū)內(nèi)，僅1996和1999、2001三年廣義貨幣M2控制在目標區(qū)內(nèi)，其余年份貨幣供應量目標基本都未實現(xiàn)。貨幣政策的有效性之所以下降，有以下幾方面原因:3．1貨幣供應量的準確性下降在貨幣政策中介目標確定之處，短期金融債券、住房公積金、期貨公司存款等許多存款數(shù)量不大，且相對固定，并沒有統(tǒng)計進貨幣供應量中。但是經(jīng)過多年發(fā)展這些存款在數(shù)量上已經(jīng)有了較大幅度增長，這使得貨幣供應量統(tǒng)計的準確性下降。另外，隨著我國國際地位的提升以及金融對外開放的逐步深入，人民幣正在穩(wěn)步向國際貨幣邁進，同時也帶來了貨幣供給的漏出效應，進一步降低了貨幣供應量統(tǒng)計的準確性。3．2貨幣供應量的可控性降低貨幣供應量作為中介目標是建立在基礎貨幣完全受央行控制這一前提下的，近些年來，投放基礎貨幣的主渠道已經(jīng)由金融機構(gòu)貸款轉(zhuǎn)變?yōu)橥鈪R占款，基礎貨幣內(nèi)生性增強使得央行很難抽出更多精力去調(diào)控貨幣供應量。這里還需要提及到貨幣乘數(shù)這一概念，貨幣乘數(shù)本質(zhì)上就是基礎貨幣的擴張倍數(shù)，其值受現(xiàn)金漏損率、法定準備金率和超額準備金率影響，而三者中唯有法定準備金率是受央行控制的，因而從貨幣乘數(shù)角度來看，央行無法完全控制基礎貨幣，進而也說明了貨幣供應量的可控性降低了。3．3貨幣供應量與物價和產(chǎn)出之間的相關(guān)性下降美國偉大的經(jīng)濟學家費雪在上世紀初提出了傳統(tǒng)貨幣數(shù)量論的基本方程式———FisherEquation。方程式中指出，貨幣供應量(M)與貨幣流通速度(V)的乘積等于物價水平(P)與商品和勞務量(T)的乘積，如果V、T為常量，則P完全由M決定。然而實際情況是，近年來我國貨幣流通速度并不穩(wěn)定，甚至連其變化趨勢都是不能被準確預測的，這直接導致了我國的貨幣供應量與物價和產(chǎn)出之間的相關(guān)性下降，許多年份中甚至出現(xiàn)P下降而M增大的局面。

四、我國貨幣政策中介目標的現(xiàn)實選擇策略

我國貨幣政策中介目標的選擇是一個熱門課題，許多學者提出選擇貨幣供應量作為中介目標已經(jīng)無法滿足當前經(jīng)濟發(fā)展要求，而央行近二十多年的貨幣政策操作實踐中，已經(jīng)證實了利率調(diào)整可以影響整個國民經(jīng)濟發(fā)展，通過傳導作用影響貨幣政策最終目標，因而可以用利率取代貨幣供應量作為中介目標。另外有一部分學者堅持認為雖然貨幣供應量作為中介目標已經(jīng)不能很好的保證貨幣政策有效性，但是我們可以通過調(diào)整貨幣供應量的統(tǒng)計內(nèi)涵來賦予其新的生命力?；谏鲜鰡栴}分析及和當前諸多學者的研究分析，以及中國當下經(jīng)濟理論的發(fā)展，結(jié)合中國目前經(jīng)濟狀況，筆者認為央行務必將穩(wěn)定幣值，控制通貨膨脹作為重點任務，以追求經(jīng)濟的持續(xù)穩(wěn)定增長?；谶@一任務，選擇合適的貨幣政策最終目標，進而指導選定中介目標。這種中介目標不應當是單一的，更趨向于將數(shù)量型與價值型相組合。具體而言，就是將通貨膨脹率作為核心，將其作為最終目標進行直接監(jiān)控，對于貨幣政策中介目標我們選擇跳過，輔之以監(jiān)測貨幣供應量、利率等重點經(jīng)濟變量。策略上，選擇擴張性貨幣政策，同時結(jié)合緊縮性財務政策，這樣一來，通貨膨脹將得到有效控制，同時利率降低，產(chǎn)出增加，最終能夠確保經(jīng)濟穩(wěn)步增長。另外，對于許多經(jīng)濟學家關(guān)注的利率指標，我們需要進一步考慮對利率進行市場化改革，將其作為一個風向標，引導資金流向高效率部門，同時使資金配置得到優(yōu)化。一旦利率市場化改革進入一定階段，利率將可以作為一個有效手段來控制通貨膨脹。同時，應當建立根據(jù)我國經(jīng)濟市場不斷找尋更優(yōu)的中介目標這一思路，例如在利率市場化實現(xiàn)之后，我們可以考慮選擇同業(yè)拆借利率作為貨幣政策中介目標，因為同業(yè)拆借利率作為貨幣市場核心利率，能夠快速準確整個金融市場資金供求關(guān)系，可以作為一個市場風向標。

五、結(jié)論

隨著改革開放的逐步深入，中國加入世貿(mào)組織已有17年，中國經(jīng)濟較二十世紀九十年代也有了翻天覆地的變化，作為貨幣政策中介變量的貨幣供應量已逐步呈現(xiàn)出一定局限性，無法保障貨幣政策有效性。貨幣供應量準確性下降、可控性降低，貨幣供應量與物價和產(chǎn)出之間的相關(guān)性下降，人們開始思索是否對中介變量進行更換或者對于現(xiàn)有中介變量進行改革，因而本課題是極有現(xiàn)實意義的?？v觀世界各國貨幣政策發(fā)展史，沒有唯一的中介目標，更不存在最好的中介目標，每一國家的中介目標都是切合該國國情以及其特有的金融體制，只要中介目標能夠滿足貨幣政策需要，都能夠發(fā)揮其作用，實現(xiàn)其價值，所以我們不能固步自封，在充分吸收各國先進經(jīng)驗的同時，不斷摸索并進行適當改革與變化，只有這樣才能真正實現(xiàn)國民經(jīng)濟快速穩(wěn)步發(fā)展的目標。而針對當下通貨膨脹日趨明顯的現(xiàn)狀，我們更趨向于選擇數(shù)量型與價值型相結(jié)合的組合型貨幣政策中介目標。

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作者:王睿 單位:湖北經(jīng)濟學院