一、多邊投資機(jī)制框架的構(gòu)建規(guī)則

（一）WTO框架下多邊投資機(jī)制框架的構(gòu)建無(wú)數(shù)的國(guó)際協(xié)議談判的經(jīng)驗(yàn)告訴我們，任何一項(xiàng)國(guó)際協(xié)議的最終內(nèi)容在很大程度上取決于對(duì)該談判場(chǎng)所特別是談判主持者的選擇。目前，在WTO框架下進(jìn)行多邊投資機(jī)制框架的協(xié)商和談判的呼聲最高，主要理由如下：首先，WTO成員國(guó)的數(shù)量目前已經(jīng)增至159名，具有普遍的代表性。經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織成員國(guó)以發(fā)達(dá)國(guó)家為主，本身并不具備全球性國(guó)際組織的性質(zhì)。其次，國(guó)際投資與國(guó)際貿(mào)易具有密不可分的關(guān)系，國(guó)際投資和國(guó)際貿(mào)易的法律和政策也互相影響。國(guó)際貿(mào)易可以對(duì)國(guó)際投資的方向、規(guī)模和結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重要的影響，國(guó)際投資與國(guó)際貿(mào)易也呈現(xiàn)出相互融合的趨勢(shì)。再次，WTO擁有制定“片段化”多邊投資協(xié)議的成功的經(jīng)驗(yàn)。目前在WTO法律規(guī)則體系中已經(jīng)包含了諸如《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》、《與貿(mào)易有關(guān)的投資措施協(xié)議》等的多邊投資協(xié)議。這些成功的立法經(jīng)驗(yàn)對(duì)于協(xié)商具有政治性和爭(zhēng)議性的多邊投資問題而言具有較強(qiáng)的吸引力。第四，WTO協(xié)定中含有針對(duì)發(fā)展中國(guó)家的特殊和差別待遇條款，這對(duì)于減少發(fā)展中國(guó)家的排斥和反對(duì)，盡快找到妥帖的多邊投資機(jī)制安排方案將大有幫助。當(dāng)然，在WTO框架下進(jìn)行談判和協(xié)商仍然需要借助其他組織如聯(lián)合國(guó)貿(mào)發(fā)會(huì)議的力量，該機(jī)構(gòu)的職能之一就是“幫助發(fā)展中國(guó)家積極參與雙邊、區(qū)域和多變層面的國(guó)際投資立法活動(dòng)”，而且其在過去幾十年里就多邊國(guó)際投資立法組織召開了無(wú)數(shù)次的專題研討會(huì)，出版了大量極具影響力的書刊和研究報(bào)告。

（二）多邊投資機(jī)制框架的基本內(nèi)容擴(kuò)大多邊投資機(jī)制的適用范圍本身即潛藏著降低投資保護(hù)標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)；發(fā)達(dá)國(guó)家鼓吹投資更加自由化，而發(fā)展中國(guó)家則主張要加強(qiáng)監(jiān)管，非政府組織和貿(mào)易聯(lián)盟等則強(qiáng)烈呼吁加強(qiáng)對(duì)跨國(guó)公司用工和環(huán)保問題的關(guān)注。上述矛盾主導(dǎo)多邊投資機(jī)制框架的構(gòu)建，并將決定多邊投資機(jī)制框架基本內(nèi)容的實(shí)質(zhì)走向。

1、投資的定義和范圍。國(guó)際投資中直接投資占據(jù)較高的比重，而且大多數(shù)國(guó)家缺乏成熟的金融管理體制，筆者認(rèn)為采取將投資界定為直接投資這一審慎姿態(tài)較為合適。投資的范圍也應(yīng)當(dāng)在直接投資的界定上進(jìn)一步限縮，允許各國(guó)基于國(guó)家安全或公共利益的考慮設(shè)置某種例外或者在某些緊急情況下采取恢復(fù)平衡和秩序的措施，但上述例外和某些緊急措施的適用在多邊投資機(jī)制下應(yīng)當(dāng)有明確而嚴(yán)格的限制。

2、投資的待遇標(biāo)準(zhǔn)。國(guó)際投資待遇標(biāo)準(zhǔn)主要包括公平和公正待遇、國(guó)民待遇和最惠國(guó)待遇三種。多邊投資機(jī)制構(gòu)建談判中分歧主要是國(guó)民待遇是否適用于投資準(zhǔn)入階段，其與發(fā)展中國(guó)家對(duì)外國(guó)投資進(jìn)行管制、篩選和引導(dǎo)的“政策空間”大小緊密相關(guān)，將國(guó)民待遇適用于準(zhǔn)入階段是一個(gè)高度敏感的問題，其對(duì)發(fā)展中國(guó)家在監(jiān)管和引導(dǎo)外資方面的決策能力的削弱所引發(fā)的恐慌將是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。

3、對(duì)投資的保護(hù)及擔(dān)保。多邊投資擔(dān)保機(jī)構(gòu)對(duì)合格的投資者在東道國(guó)可能遭受的被限制兌換或匯出貨幣、征收等政治風(fēng)險(xiǎn)提供的擔(dān)保，以及各國(guó)逐漸接受的國(guó)際投資征收補(bǔ)償領(lǐng)域的赫爾標(biāo)準(zhǔn)：“及時(shí)、充分、有效”的補(bǔ)償，為多邊投資機(jī)制框架的構(gòu)建掃除了一定的障礙，增強(qiáng)了構(gòu)建全球性、綜合性多邊投資機(jī)制的信心。

1共同開發(fā)投資爭(zhēng)議解決機(jī)制概述

共同開發(fā)，是指兩國(guó)或多國(guó)間的一項(xiàng)合作開發(fā)協(xié)定，其目的是對(duì)有主權(quán)爭(zhēng)議海域中的資源進(jìn)行共同開發(fā)，并且共同分擔(dān)成本，共同分享利益［1］。共同開發(fā)的客體，包括油氣資源、旅游資源等對(duì)于政治、經(jīng)濟(jì)、民生各方面都必不可少，且開發(fā)難度強(qiáng)、技術(shù)要求高、資金需求大等特點(diǎn)直接決定了開發(fā)活動(dòng)中需要擁有經(jīng)驗(yàn)豐富、先進(jìn)技術(shù)的外國(guó)石油公司參與投資勘探及開采，由此而發(fā)生的爭(zhēng)議即共同開發(fā)中的投資爭(zhēng)議。為了妥善解決該投資爭(zhēng)議，維護(hù)合作關(guān)系及地區(qū)和平而建立的即共同開發(fā)投資爭(zhēng)端解決機(jī)制。

2雙邊條約中的投資爭(zhēng)議解決機(jī)制

雙邊投資協(xié)定一般解決締約國(guó)間、投資者與東道國(guó)間的投資爭(zhēng)議。關(guān)于締約國(guó)間的爭(zhēng)端，由于爭(zhēng)端主體的特殊性，一般首先通過外交途徑解決，解決不能時(shí)提交仲裁庭仲裁。投資者與東道國(guó)間投資爭(zhēng)議較締約國(guó)間爭(zhēng)議更為復(fù)雜，一般有如下的處理辦法。第一，首先是在規(guī)定的期限內(nèi)進(jìn)行友好協(xié)商，若協(xié)商不成，可將爭(zhēng)議提交投資所在地國(guó)的國(guó)內(nèi)司法機(jī)構(gòu)或國(guó)際仲裁。第二，仲裁解決，包括在“解決投資爭(zhēng)議國(guó)際中心”仲裁或?qū)ＴO(shè)仲裁庭仲裁。若在中心仲裁，則可預(yù)知仲裁庭組成方式、程序規(guī)則等一系列重要內(nèi)容;若專門成立仲裁庭則有新的規(guī)定。此外，專設(shè)仲裁庭與中心所做的裁決都具有法律約束力，爭(zhēng)議方應(yīng)履行仲裁裁決。

3多邊條約中的投資爭(zhēng)議解決機(jī)制

多邊投資條約對(duì)于促進(jìn)區(qū)域性的或全球性的投資活動(dòng)有著重要的意義，其解決投資爭(zhēng)議的辦法也值得借鑒并運(yùn)用于共同開發(fā)活動(dòng)中。本文主要介紹《解決國(guó)家和他國(guó)國(guó)民之間投資爭(zhēng)議公約》《北美自由貿(mào)易協(xié)定》中的爭(zhēng)議解決辦法。3.1《解決國(guó)家和他國(guó)國(guó)民之間投資爭(zhēng)議公約》依據(jù)《解決國(guó)家和他國(guó)國(guó)民之間投資爭(zhēng)議公約》(又稱《華盛頓公約》)成立了“解決投資爭(zhēng)議國(guó)際中心”，以有效解決投資爭(zhēng)議，保證投資活動(dòng)順利進(jìn)行。首先，中心有權(quán)管轄的投資爭(zhēng)議須滿足三個(gè)條件，包括主體要件、客體要件與主觀要件，歸納起來即締約國(guó)與另一締約國(guó)國(guó)民同意將直接產(chǎn)生于投資活動(dòng)的法律爭(zhēng)議交給中心處理，且一經(jīng)同意，任何一方無(wú)法單方面撤銷。其次，公約規(guī)定調(diào)解與仲裁是處理爭(zhēng)議的兩種方法。調(diào)解與仲裁相互獨(dú)立，爭(zhēng)議當(dāng)事人可只進(jìn)行調(diào)解，也可先行調(diào)解，調(diào)解不成時(shí)重新組成仲裁庭仲裁。但中心調(diào)解達(dá)成的調(diào)解協(xié)議無(wú)法律拘束力，而仲裁裁決不同，所有締約國(guó)都有義務(wù)承認(rèn)與執(zhí)行，因此仲裁這種解決方法也常常在實(shí)踐中得到運(yùn)用。最后，中心調(diào)解或仲裁的程序存在幾點(diǎn)特殊之處。第一，調(diào)解與仲裁程序完全由公約決定，不受其他國(guó)家法律的影響。第二，對(duì)調(diào)解委員會(huì)或仲裁庭的組成有要求，即人數(shù)須為奇數(shù)且仲裁庭的大多數(shù)人不得與任意一方當(dāng)事人的國(guó)籍相同。除此之外，其他都遵循當(dāng)事人意思自治。第三，公約對(duì)調(diào)解地或仲裁地有規(guī)定。爭(zhēng)議當(dāng)事人可約定常設(shè)仲裁法院所在地或與中心有協(xié)議的機(jī)構(gòu)所在地為仲裁地，無(wú)特別約定的，一般為中心所在地即華盛頓。此外，爭(zhēng)議當(dāng)事人也可約定上述所在地之外的其他地點(diǎn)，但須經(jīng)調(diào)解委員會(huì)或仲裁庭在與中心秘書長(zhǎng)磋商后的批準(zhǔn)。3.2《北美自由貿(mào)易協(xié)定》《北美自由貿(mào)易協(xié)定》(NAFTA)提供了兩種解決投資爭(zhēng)議的辦法，包括談判或磋商和仲裁，其中仲裁是主要的解決辦法，且仲裁裁決是具有法律效力的，因此規(guī)定較為詳細(xì)。首先，就仲裁程序的啟動(dòng)而言，不以爭(zhēng)端當(dāng)事人間簽訂的仲裁協(xié)議為前提，且提起仲裁的主體只有投資者一方，國(guó)家無(wú)權(quán)提出仲裁。其次，對(duì)投資者提起仲裁也有一定的要求，即投資者應(yīng)首先進(jìn)行磋商或談判，談判不成方可提起仲裁，且投資者有義務(wù)在提交仲裁申請(qǐng)的90日前通知爭(zhēng)端另一方包括賠償數(shù)額在內(nèi)的相關(guān)內(nèi)容。最后，ICSID規(guī)則和附加便利規(guī)則、聯(lián)合國(guó)國(guó)際貿(mào)易法委員會(huì)(UNCITRAL)仲裁規(guī)則都可以適用。但三種規(guī)則的適用條件有差異，UNCITRAL是最寬松的，未做特殊規(guī)定;ICSID仲裁規(guī)則條件最嚴(yán)苛，要求爭(zhēng)議當(dāng)事人都是公約的成員國(guó);附加便利規(guī)則僅須爭(zhēng)議一方是其成員即可。然而在實(shí)踐中，由于墨加兩國(guó)都不是《華盛頓公約》的成員國(guó)，因此僅能適用另兩種規(guī)則。此外，在地點(diǎn)選擇上，NAFTA也有特殊規(guī)定，爭(zhēng)議當(dāng)事人可自行約定，無(wú)約定時(shí)應(yīng)在《承認(rèn)和執(zhí)行外國(guó)仲裁裁決公約》的成員國(guó)內(nèi)。

1風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)概述

風(fēng)險(xiǎn)投資是指由專業(yè)機(jī)構(gòu)提供的并投資于新興、有巨大增長(zhǎng)潛力的企業(yè)，且參與其管理的權(quán)益資本。包含了兩個(gè)“循環(huán)”：一是風(fēng)險(xiǎn)資本家吸納風(fēng)險(xiǎn)資本并償付投資回報(bào)；二是風(fēng)險(xiǎn)資本家為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)注入風(fēng)險(xiǎn)資本并參與運(yùn)作與管理，最后從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)獲得收益。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的組織形式可以分為個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)投資公司和機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資公司。個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)投資中比較典型的是天使型風(fēng)險(xiǎn)投資。機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資按其契約形式又可以分為公司制、有限合伙制和附屬公司型等幾種類型。其中，天使型風(fēng)險(xiǎn)投資是指由天使投資風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)治理機(jī)制分析：有限合伙制者自身進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作，附屬型風(fēng)險(xiǎn)投資公司主要是由金融機(jī)構(gòu)或大型企業(yè)集團(tuán)出資設(shè)立的非獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，美國(guó)的小企業(yè)投資公司(SBIC)等準(zhǔn)政府型風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)屬于其他風(fēng)險(xiǎn)投資公司范疇，而有限合伙風(fēng)險(xiǎn)投資基金則是最重要的一種。在美國(guó)，1980年有限合伙制投資參與的風(fēng)險(xiǎn)投資額占投資總額的42．5％，到1995年達(dá)到81．2％，有限合伙制明顯構(gòu)成了風(fēng)險(xiǎn)投資基金的主要組織形式。有限合伙制基金由普通合伙人和有限合伙人組成。其中，普通合伙人也稱為風(fēng)險(xiǎn)投資家，他們作為基金的發(fā)起人和組織者，擔(dān)負(fù)著基金籌集、管理的工作，并以其個(gè)人的全部財(cái)產(chǎn)對(duì)企業(yè)承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，一般只出資1％左右，每年收取基金額2％一3％的管理費(fèi)和15％--25％的利潤(rùn)提成；而有限合伙人則是基金的投資者，他們作為基金的委托人，不參與基金的日常管理和投資決策，并以其出資額為限，對(duì)企業(yè)承擔(dān)有限責(zé)任，一般出資99％左右，每年可以收取80％左右的利潤(rùn)提成。

2風(fēng)險(xiǎn)投資中的問題

在現(xiàn)代制度經(jīng)濟(jì)學(xué)中，將組織內(nèi)部的各種利益沖突抽象為兩類主體之間的矛盾，一類是委托人，另一類是人。委托人以自己的資產(chǎn)作為對(duì)象，委托人進(jìn)行操作運(yùn)營(yíng)，以期獲得資本收益并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；而人接受委托人委托進(jìn)行運(yùn)作，收取一定費(fèi)用并負(fù)責(zé)日常的經(jīng)營(yíng)，他的行為將決定著資本最后的收益。與資本市場(chǎng)的傳統(tǒng)投資機(jī)制相比，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制是一種制度創(chuàng)新，它在其投資授權(quán)鏈條中額外增加了一個(gè)中介環(huán)節(jié)——風(fēng)險(xiǎn)投資公司，從而形成了雙層委托關(guān)系：第一，投資者與風(fēng)險(xiǎn)投資公司(實(shí)際上是風(fēng)險(xiǎn)投資家)之間的委托一關(guān)系，即一般投資者將資金交由風(fēng)險(xiǎn)投資家進(jìn)行組合投資；第二，風(fēng)險(xiǎn)投資公司與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)之間的委托一關(guān)系。由于風(fēng)險(xiǎn)投資流程中存在著兩級(jí)契約安排，產(chǎn)生了兩個(gè)層次的委托關(guān)系，延長(zhǎng)了鏈條，增加了中的信息不對(duì)稱。

2．1投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資家的委托

普通合伙人執(zhí)行合伙事務(wù)，對(duì)外代表合伙組織，負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)資本具體運(yùn)作，并對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)負(fù)無(wú)限責(zé)任；有限合伙人出資并以其出資額對(duì)公司經(jīng)營(yíng)承擔(dān)有限責(zé)任，不執(zhí)行合伙事務(wù)，不對(duì)外代表合伙組織。有限合伙制企業(yè)的治理優(yōu)勢(shì)集中于：一是完善的激勵(lì)機(jī)制，主要體現(xiàn)在薪酬機(jī)制和聲譽(yù)機(jī)制上；二是有效的約束機(jī)制，主要包括限存續(xù)期、承諾資金制等。在有限合伙制中，普通合伙人的出資額一般占整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金份額的1％左右，其收入來源由管理費(fèi)和利潤(rùn)提成(或附帶權(quán)益)構(gòu)成，管理費(fèi)由普通合伙人與有限合伙人根據(jù)協(xié)議約定，為所管理基金額的一定百分比(通常為1％～3％)，附帶權(quán)益為凈收入的20％左右。對(duì)一般合伙人來說，分享基金增長(zhǎng)的收益是一個(gè)重大的激勵(lì)，能激發(fā)其努力工作。有限合伙人是基金的主要出資者，其出資額往往占基金份額的99％。在有限合伙制中，由于對(duì)信息披露要求不高，而且法律監(jiān)管方面比較弱，因此對(duì)普通合伙人的自主性要求較高。由于有限合伙人與普通合伙人之間只是以契約形式來實(shí)施激勵(lì)和約束，契約雖然有法律效力，但比法律監(jiān)管的力度要弱得多，因而在這層委托一關(guān)系中，如果人的行動(dòng)不能或難以為委托人觀測(cè)，那么這種“隱藏行動(dòng)”就可能產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，投資者事前并不了解風(fēng)險(xiǎn)投資家的技能水平，因此其面臨一個(gè)逆向選擇問題，投資者必須在有限合伙協(xié)議中規(guī)定各種控制條款，如風(fēng)險(xiǎn)投資基金的存續(xù)期、注資期及分配條款等。

[摘要]：從風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)理可以看出，風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的最終成敗有著舉足輕重的作用。而影響中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵性問題之一就是退出機(jī)制不健全。在借鑒國(guó)外的成功的經(jīng)驗(yàn)時(shí)，必須結(jié)合我國(guó)現(xiàn)實(shí)情況的約束作全面分析。目前我國(guó)的資本市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、風(fēng)險(xiǎn)投資體系、法律制度都不完善，而機(jī)制的完善不可能一蹴而就?？梢韵冗x擇在現(xiàn)階段切實(shí)可行的退出方式以爭(zhēng)取發(fā)展的時(shí)間，同時(shí)不斷創(chuàng)造條件掃清障礙，最終建立完善的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。

[關(guān)鍵字]：風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制

[正文]：

一．引言

風(fēng)險(xiǎn)投資（VentureCapital），是一種風(fēng)靡全球的投資方式。國(guó)際上權(quán)威機(jī)構(gòu)的定義分別是[1]：根據(jù)全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA）的定義，風(fēng)險(xiǎn)投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)（特別是中小型企業(yè)）中的一種股權(quán)資本；相比之下，經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織（OECD）的定義則更為寬泛，即凡是以高科技與知識(shí)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資，都可視為風(fēng)險(xiǎn)投資。

從投資行為的角度來講，風(fēng)險(xiǎn)投資是把資本投向蘊(yùn)藏著失敗風(fēng)險(xiǎn)的高新技術(shù)研究開發(fā)領(lǐng)域的過程。從運(yùn)作方式看，是指由專業(yè)人才管理下的投資中介向具有潛能的高新技術(shù)企業(yè)投入風(fēng)險(xiǎn)資本的過程，也是協(xié)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)投資家、技術(shù)專家、投資者的關(guān)系，利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的一種投資機(jī)制。

[摘要]：從風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)理可以看出，風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的最終成敗有著舉足輕重的作用。而影響中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵性問題之一就是退出機(jī)制不健全。在借鑒國(guó)外的成功的經(jīng)驗(yàn)時(shí)，必須結(jié)合我國(guó)現(xiàn)實(shí)情況的約束作全面分析。目前我國(guó)的資本市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、風(fēng)險(xiǎn)投資體系、法律制度都不完善，而機(jī)制的完善不可能一蹴而就。可以先選擇在現(xiàn)階段切實(shí)可行的退出方式以爭(zhēng)取發(fā)展的時(shí)間，同時(shí)不斷創(chuàng)造條件掃清障礙，最終建立完善的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。

[關(guān)鍵字]：風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制

[正文]：

一．引言

風(fēng)險(xiǎn)投資（VentureCapital），是一種風(fēng)靡全球的投資方式。國(guó)際上權(quán)威機(jī)構(gòu)的定義分別是[1]：根據(jù)全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA）的定義，風(fēng)險(xiǎn)投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)（特別是中小型企業(yè)）中的一種股權(quán)資本；相比之下，經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織（OECD）的定義則更為寬泛，即凡是以高科技與知識(shí)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資，都可視為風(fēng)險(xiǎn)投資。

從投資行為的角度來講，風(fēng)險(xiǎn)投資是把資本投向蘊(yùn)藏著失敗風(fēng)險(xiǎn)的高新技術(shù)研究開發(fā)領(lǐng)域的過程。從運(yùn)作方式看，是指由專業(yè)人才管理下的投資中介向具有潛能的高新技術(shù)企業(yè)投入風(fēng)險(xiǎn)資本的過程，也是協(xié)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)投資家、技術(shù)專家、投資者的關(guān)系，利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的一種投資機(jī)制。

【摘要】文章分析了現(xiàn)在比較成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式和影響風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的多種因素，并根據(jù)我國(guó)的實(shí)際情況提出了我國(guó)應(yīng)該如何健全風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式，對(duì)我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供一定的參考。

【關(guān)鍵詞】風(fēng)險(xiǎn)投資；退出方式；健全

風(fēng)險(xiǎn)投資(VentureCapital，也被稱作創(chuàng)業(yè)投資)，是指通過一定的機(jī)構(gòu)和方式向各類機(jī)構(gòu)和個(gè)人籌集風(fēng)險(xiǎn)資本，然后將其投入到具有高風(fēng)險(xiǎn)和高潛在收益的中小型高新技術(shù)企業(yè)或項(xiàng)目，并以一定的方式參與所投資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理，期望通過實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的高成長(zhǎng)率并最終通過出售股權(quán)等方式獲取高額預(yù)期收益的一種投資行為。在風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資的退出具有重要意義。風(fēng)險(xiǎn)投資能否順利的退出，關(guān)系到風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)能否收回資本，使資本得以循環(huán)的流動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)投資→升值→退出→再投資→再升值→這樣一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資的良性循環(huán)的過程。

一、風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式

在不同的國(guó)家和地區(qū)，由于其風(fēng)險(xiǎn)資本的來源不同，并且資本市場(chǎng)的發(fā)育程度也不一樣，因而風(fēng)險(xiǎn)投資退出的方式也不盡相同。目前，世界上風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式主要有四種：

（一）首次公開上市退出（IPO）

[摘要]保險(xiǎn)投資是保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷完善，保險(xiǎn)投資將得到快速的發(fā)展。這就需要建立一個(gè)有效的保險(xiǎn)投資機(jī)制，以降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高資金的投資收益。本文中提出了保險(xiǎn)投資的組織結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。一、保險(xiǎn)投資客觀上需要建立有效投資機(jī)制：保險(xiǎn)投資機(jī)制建立的目的在于提高保險(xiǎn)投資的收益，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。二、保險(xiǎn)投資模式和組織結(jié)構(gòu)分類：保險(xiǎn)投資的模式主要有三種：集權(quán)投資模式、分散投資模式、分權(quán)投資模式。三、我國(guó)保險(xiǎn)投資模式的選擇：從我國(guó)的實(shí)際情況來看，分權(quán)投資模式應(yīng)是一種重要選擇。四、對(duì)基金投資組織結(jié)構(gòu)的的劃分：1．以基金管理公司來劃分；2．以基金的投資風(fēng)格進(jìn)行劃分。五、保險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)控制：保險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)控制主要體現(xiàn)在事前風(fēng)險(xiǎn)控制、事中風(fēng)險(xiǎn)控制、事后風(fēng)險(xiǎn)控制。

保險(xiǎn)投資是保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷完善，保險(xiǎn)投資將得到快速的發(fā)展。這就需要建立一個(gè)有效的保險(xiǎn)投資機(jī)制，以降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高資金的投資收益。本文中提出了保險(xiǎn)投資的組織結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。

一、保險(xiǎn)投資客觀上需要建立有效投資機(jī)制

所謂保險(xiǎn)投資機(jī)制是指保險(xiǎn)投資活動(dòng)的運(yùn)行機(jī)制和管理制度的總稱，包括保險(xiǎn)投資的內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)、投資決策原則、風(fēng)險(xiǎn)控制方式等。保險(xiǎn)投資機(jī)制建立的目的在于提高保險(xiǎn)投資的收益，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

保險(xiǎn)公司的承保業(yè)務(wù)與投資業(yè)務(wù)是現(xiàn)代保險(xiǎn)業(yè)的兩個(gè)重要特征，其中保險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)已經(jīng)成為現(xiàn)代保險(xiǎn)公司生存和發(fā)展的重要手段。一方面，保險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的發(fā)展，將擴(kuò)大保險(xiǎn)公司的盈利，增加保險(xiǎn)公司償付能力和經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性。同時(shí)，保險(xiǎn)公司收入的增加，將使保險(xiǎn)公司有能力降低保險(xiǎn)費(fèi)率，減輕被保險(xiǎn)人的負(fù)擔(dān)，提高保險(xiǎn)公司的競(jìng)爭(zhēng)能力。我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)如果沒有投資收益作為基礎(chǔ)，加入WTO后，在承保業(yè)務(wù)上是很難與國(guó)外保險(xiǎn)公司進(jìn)行價(jià)格（費(fèi)率）競(jìng)爭(zhēng)的。另一方面，保險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的發(fā)展和獲利可以彌補(bǔ)業(yè)務(wù)上虧損，維持保險(xiǎn)公司的生存和發(fā)展。如1987年英國(guó)兩大保險(xiǎn)公司保險(xiǎn)業(yè)務(wù)虧損分別為0．64億英鎊和1．08億英鎊，而投資利潤(rùn)為2.04億英鎊和2．49億英鎊，盈虧相抵后，還有不小的綜合盈利。從近期國(guó)際保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展特點(diǎn)來看，保險(xiǎn)公司的主要收益已經(jīng)從傳統(tǒng)的承保收益逐步轉(zhuǎn)移為投資收益，如美國(guó)的產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)自1978年以來連續(xù)21年出現(xiàn)承保虧損，主要收益來自于投資收益。

我國(guó)保險(xiǎn)投資的資金使用率低、投資工具少，使保險(xiǎn)投資的收益水平非常低，這限制了我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展和競(jìng)爭(zhēng)能力的提高。為了推進(jìn)我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展，我國(guó)政府和有關(guān)部門正致力于保險(xiǎn)投資環(huán)境的改善，豐富和發(fā)展保險(xiǎn)投資工具，降低保險(xiǎn)投資的限制。從近幾年來看，保險(xiǎn)投資的建設(shè)步伐大大加快，1998年保險(xiǎn)資金進(jìn)入同業(yè)拆借市場(chǎng)，1999年10月同盛基金向保險(xiǎn)公司實(shí)行走向配售，標(biāo)志著我國(guó)的資本市場(chǎng)向保險(xiǎn)公司開放。現(xiàn)在，有的保險(xiǎn)公司允許購(gòu)買基金的比例已從總資產(chǎn)的5％上升到15％。而投資連結(jié)保險(xiǎn)可以100％進(jìn)入資本市場(chǎng)購(gòu)買投資基金?？梢灶A(yù)見，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改變，資本市場(chǎng)將會(huì)不斷向保險(xiǎn)公司開放，我國(guó)的保險(xiǎn)投資將得到較大的發(fā)展。

1文獻(xiàn)綜述

自從1985年中央頒布《關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》開始，經(jīng)過了20多年的歷史，而縱觀世界，美國(guó)是風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)源地，至今已有50多年歷史，同時(shí)，作為對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資過程中重要一環(huán)的退出機(jī)制的研究，許多學(xué)者都做出了相當(dāng)大的貢獻(xiàn)。毛艷，任曉宇（2005）在回顧了美國(guó)從70年代到當(dāng)今風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的歷史，指出美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式是從早期的出售為主，由于90年代證券市場(chǎng)的火熱，變?yōu)榱松鲜袨橹?，又在進(jìn)入21世紀(jì)后因?yàn)樽C券市場(chǎng)的萎縮使得，出售重新占據(jù)主導(dǎo)地位的發(fā)展過程，得出資本市場(chǎng)的完善度與退出方式選擇有很大關(guān)系。而劉健均（2003）則認(rèn)為傳統(tǒng)的“上市，出售，回購(gòu)與清算”并不能體現(xiàn)退出方式的本質(zhì)特征，故將出售以運(yùn)作方式的不同分為“將所持股份轉(zhuǎn)讓給戰(zhàn)略投資者或其他創(chuàng)投”以及“借助于被整體收購(gòu)實(shí)現(xiàn)投資退出”。PierreGiot和ArminSchwienbacher（2004）更利用具體數(shù)據(jù)模型，分析了IPO，出售，回購(gòu)以及清算對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資收益的異同，總結(jié)了各方式所適用的特定情形。

但是風(fēng)險(xiǎn)投資理論上的退出方式在我國(guó)卻有著與多障礙，吳鵬飛（2003）指出，我國(guó)相關(guān)法律對(duì)于退出方式的選擇有著許多制約，嚴(yán)重阻礙了我國(guó)整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；馬紅軍（2002）也提到政府的職能以及市場(chǎng)的體制對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。

MikeWright（2007）以歐洲的眼光，對(duì)比了中國(guó)和歐洲的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的不同，得出中國(guó)的體制導(dǎo)致了歐洲的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式與在中國(guó)存在很大不同。

所以本文著重于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制進(jìn)行探討，借助對(duì)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的現(xiàn)狀分析并與美國(guó)數(shù)據(jù)對(duì)比，來尋求癥結(jié)，然后找出現(xiàn)階段可行的改革意見。

2風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制概述

摘要：黨的提出要堅(jiān)持綠色發(fā)展理念，提供更多優(yōu)質(zhì)生態(tài)產(chǎn)品滿足人民日益增長(zhǎng)的優(yōu)美生態(tài)環(huán)境需要。當(dāng)前農(nóng)業(yè)資源約束趨緊、環(huán)境污染嚴(yán)重兩大突出問題已經(jīng)成為農(nóng)業(yè)綠色發(fā)展的瓶頸。究其原委，在于現(xiàn)行農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資機(jī)制不合理，致使投資主體權(quán)責(zé)不明晰、決策不合理、社會(huì)資金投資積極性不高，制約著農(nóng)業(yè)生態(tài)產(chǎn)品供給數(shù)量的擴(kuò)大和質(zhì)量的提升。應(yīng)遵循“劃分事權(quán)—分類投資—科學(xué)決策—保障收益—?jiǎng)?chuàng)新融資方式”的路徑，以促進(jìn)農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資，推進(jìn)農(nóng)業(yè)綠色發(fā)展。

關(guān)鍵詞：綠色發(fā)展；農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資；投資機(jī)制；生態(tài)產(chǎn)品

我國(guó)用僅占世界9%的耕地養(yǎng)活了占世界21%的人口，這是世界農(nóng)業(yè)發(fā)展史上的奇跡。在這偉大成就的背后，除了改革開放所釋放的紅利，還有以石油農(nóng)業(yè)為主的粗放型發(fā)展方式做出的較大貢獻(xiàn),但粗放型農(nóng)業(yè)的弊端隨時(shí)展也日益突出。目前我國(guó)化肥、農(nóng)藥的有效利用率平均在35%左右，低于歐美國(guó)家的50%～60%①；每年產(chǎn)生的畜禽糞污約38億噸，其中有近40%未有效處理和利用②；此外，還存在農(nóng)作物秸稈、工業(yè)廢棄物以及生活垃圾不合理處置的情況。這些因素導(dǎo)致農(nóng)業(yè)面源污染、土壤肥力下降，農(nóng)業(yè)發(fā)展面臨不可持續(xù)的困境。黨的十八屆五中全會(huì)總結(jié)過去發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，首次提出綠色發(fā)展理念，并將生態(tài)環(huán)境質(zhì)量改善作為綠色發(fā)展的目標(biāo)要求。［1］黨的報(bào)告進(jìn)一步提出要堅(jiān)持綠色發(fā)展，提供更多優(yōu)質(zhì)生態(tài)產(chǎn)品以滿足人民日益增長(zhǎng)的優(yōu)美生態(tài)環(huán)境需要。針對(duì)農(nóng)業(yè)生態(tài)環(huán)境不斷惡化、農(nóng)業(yè)面源污染加劇的嚴(yán)峻形勢(shì)，本文以綠色發(fā)展理念為指導(dǎo)，提出加強(qiáng)農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資，優(yōu)化農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資決策機(jī)制、激勵(lì)保障機(jī)制及融資機(jī)制，從而提高農(nóng)業(yè)生態(tài)產(chǎn)品的供給能力和質(zhì)量，為農(nóng)業(yè)綠色發(fā)展提供資源基礎(chǔ)和環(huán)境基礎(chǔ)。

一、綠色發(fā)展與農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資

“綠色工業(yè)革命”方興未艾，它給被工業(yè)化快速發(fā)展帶來的環(huán)境污染、生態(tài)惡化、資源破壞的國(guó)家指明了新的發(fā)展方式——綠色發(fā)展。綠色發(fā)展是指以綠色經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式為手段，以經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和環(huán)境的可持續(xù)發(fā)展為目標(biāo)的新模式。綠色發(fā)展強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)、社會(huì)系統(tǒng)以及生態(tài)系統(tǒng)的共生性，即系統(tǒng)性、整體性和協(xié)調(diào)性，將生態(tài)資源和環(huán)境要素與資本、技術(shù)、勞動(dòng)等傳統(tǒng)要素一起納入到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)函數(shù)，既重視生態(tài)資本對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要作用，同時(shí)也包含持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要加大對(duì)生態(tài)資本的投入的含義。［2］綠色發(fā)展的最終目標(biāo)是增進(jìn)人類的物質(zhì)福利與生態(tài)福利。在我國(guó)生態(tài)環(huán)境惡化、資源約束趨緊的大背景下，選擇綠色發(fā)展正當(dāng)其時(shí)。農(nóng)業(yè)是依靠光合作用以及生物體活動(dòng)機(jī)能并結(jié)合人類勞動(dòng)來獲得所需要的物質(zhì)產(chǎn)品的生產(chǎn)部門。農(nóng)業(yè)生產(chǎn)過程就是生態(tài)環(huán)境質(zhì)量要素和資源要素的投入、轉(zhuǎn)化和產(chǎn)出的過程，即農(nóng)業(yè)生產(chǎn)需要不斷消耗農(nóng)業(yè)生態(tài)資本。同時(shí)，農(nóng)業(yè)還是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，為國(guó)民經(jīng)濟(jì)其他產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供原料，即其他產(chǎn)業(yè)發(fā)展也需要消耗農(nóng)業(yè)生態(tài)資本。而農(nóng)業(yè)生態(tài)資本積累分為自然積累和人為投資兩種途徑，自然積累通常是一個(gè)常量，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)農(nóng)業(yè)生態(tài)資本的消耗不斷增加，超過農(nóng)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)自然再生產(chǎn)能力時(shí)，就需要加大人為投資力度。［3］農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資是指依托農(nóng)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，通過對(duì)農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的生態(tài)資源進(jìn)行一定的投入，以改善農(nóng)業(yè)生態(tài)資源質(zhì)量及數(shù)量，并且這種改善最終表現(xiàn)為農(nóng)業(yè)生態(tài)資本存量增加的投資行為。政府在農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資中起主導(dǎo)作用，農(nóng)業(yè)企業(yè)以及農(nóng)戶是重要的投資主體。農(nóng)業(yè)綠色發(fā)展強(qiáng)調(diào)農(nóng)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)、經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)與社會(huì)系統(tǒng)的共生性，它是將農(nóng)業(yè)生態(tài)資源和環(huán)境保護(hù)作為重要支柱，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、生態(tài)協(xié)同發(fā)展的一種新模式。農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資強(qiáng)調(diào)保護(hù)和修復(fù)農(nóng)業(yè)生態(tài)環(huán)境對(duì)于農(nóng)業(yè)持續(xù)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的重要作用。由此可見，農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資是農(nóng)業(yè)綠色發(fā)展的應(yīng)有之意，也是實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)綠色發(fā)展的重要途徑。

二、綠色發(fā)展視角下的農(nóng)業(yè)生態(tài)資本投資機(jī)制困境

摘要：本文提出了獨(dú)立型和模仿型兩類證券投資主體，并分析了他們不同的預(yù)期、決策和投資行為對(duì)證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的作用，從而揭示了形成證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)立客觀相似和模仿從眾傳染兩類市場(chǎng)內(nèi)在非線性機(jī)制。

關(guān)鍵詞：獨(dú)立型證券投資主體；模仿型證券投資主體；證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；獨(dú)立客觀相似機(jī)制；模仿從眾傳染機(jī)制。

1.引言

證券投資決策的核心問題是證券本來的收益和風(fēng)險(xiǎn)。證券未來的收益充滿不確定性。投資證券的風(fēng)險(xiǎn)可以界定為，在給定情況和特定時(shí)間內(nèi)，證券本來可能的收益間的差異。如果證券未來收益僅有一種結(jié)果是可能的，則其收益的差異為0，從而風(fēng)險(xiǎn)為0.如果證券本來收益有多種結(jié)果是可能的，則風(fēng)險(xiǎn)不為0，這種差異越大，證券的風(fēng)險(xiǎn)也越大。

產(chǎn)生和影響證券投資風(fēng)險(xiǎn)有經(jīng)濟(jì)、政治、道德與法律諸因素。就經(jīng)濟(jì)方面而言又可以分成市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)以及上市公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等。對(duì)證券市場(chǎng)來說，上述風(fēng)險(xiǎn)大致可分成內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)和外生風(fēng)險(xiǎn)兩類。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)就是內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)，它僅僅由證券市場(chǎng)內(nèi)在機(jī)制引起證券本來可能的收益間的差異。其余風(fēng)險(xiǎn)可歸入外生風(fēng)險(xiǎn)類，它由市場(chǎng)以外的因素引起證券本來可能的收益間的差異。

本文試圖從證券投資主體處理信息的角度研究證券投資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)形成的市場(chǎng)內(nèi)在機(jī)制。