［摘要］本文簡(jiǎn)單介紹了利率平價(jià)理論,發(fā)現(xiàn)其在中國(guó)應(yīng)用的失靈現(xiàn)象。從利率平價(jià)理論的若干前提出發(fā),本文試圖給出其在中國(guó)失靈現(xiàn)象的原因,并提出相關(guān)的政策建議。

［關(guān)鍵詞］利率平價(jià)；匯率；利率；資本流動(dòng)

1利率平價(jià)理論的發(fā)展

(1)古典利率平價(jià)理論。利率平價(jià)理論是凱恩斯于1923年在《貨幣改革論》里最先提出的。凱恩斯認(rèn)為投資者可以選擇在國(guó)內(nèi)投資,也可以選擇在國(guó)外投資。在假設(shè)匯率固定的前提下,當(dāng)國(guó)外投資的預(yù)期收益率高于本國(guó)投資的預(yù)期收益率時(shí),投資者會(huì)將資金投向國(guó)外,這樣就產(chǎn)生了國(guó)際間的資本流動(dòng)。此時(shí)我們把匯率固定的假設(shè)取消,就可以得出一個(gè)結(jié)論：遠(yuǎn)期匯率的決定和兩國(guó)的利率差異存在關(guān)聯(lián)性。后來(lái)的研究者將該理論進(jìn)一步發(fā)展,按照投資者是否在遠(yuǎn)期交易,通過(guò)套期保值來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)將其分為有拋補(bǔ)的和無(wú)拋補(bǔ)的利率平價(jià)理論。

在有拋補(bǔ)的利率平價(jià)理論中,投資者在即期交易的同時(shí),還在遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)上進(jìn)行套期保值交易以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。這樣,可以得出：投資者的投資取決于本國(guó)和外國(guó)投資收益的差別,即套利的存在將使得兩國(guó)的投資差別不復(fù)存在。

在無(wú)拋補(bǔ)的利率平價(jià)理論中,投資者不進(jìn)行遠(yuǎn)期交易以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),其根據(jù)未來(lái)匯率的預(yù)期變化來(lái)計(jì)算預(yù)期的收益,在承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)情況下進(jìn)行投資。此時(shí)可以得出：預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變化等于反映了兩國(guó)間利率差異。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率,則表明市場(chǎng)預(yù)期本幣將在遠(yuǎn)期貶值。

一、問(wèn)題的提出

中國(guó)人民銀行在2005年7月21日公告稱，為建立和完善我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，建立健全以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，自2005年7月21日起，我國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制。這是自1994年中國(guó)進(jìn)行匯率改革以來(lái)的重大變化，這次改革對(duì)人民幣匯率做出了2%左右的上調(diào)幅度，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)上對(duì)人民幣升值的預(yù)期。盡管如此幅度的變動(dòng)對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的影響會(huì)是相當(dāng)小的，但畢竟打破了長(zhǎng)達(dá)十年盯住美元的匯率體制，這意味著人民幣匯率開(kāi)始更加靈活，并有可能進(jìn)一步升值。

自1993年下半年以來(lái)，中國(guó)人民銀行一直執(zhí)行適度從緊的貨幣政策，1994年匯率并軌后，人民幣對(duì)美元的名義匯率從1994年至1997年基本上是一個(gè)小幅升值的走勢(shì)，1997年到2005年基本上一直保持在1美元兌換8.28元左右人民幣的水平，變化幅度始終不大，而同期人民幣利率卻發(fā)生了很大的變化：1993年7月和1995年1月中國(guó)人民銀行兩度提高利率，使得人民幣利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美元利率。而自1996年5月起，中國(guó)人民銀行更是先后7次降低利率。僅從1997年下半年開(kāi)始，為了刺激國(guó)內(nèi)外的需求，拉動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，央行就連續(xù)6次降息。此后與連續(xù)降息同時(shí)出現(xiàn)的是人民幣匯率的持續(xù)穩(wěn)定。

除了1997～1999年人民幣利率水平是低于美元利率水平外，我國(guó)人民幣利率水平一直明顯高于美元利率水平?；仡?994—1995年人民幣匯率的走勢(shì)，我們發(fā)現(xiàn)，人民幣從1994年初的1美元兌換8.61元升至1995年12月底的1美元兌換8.35元左右，而且市場(chǎng)交易者及貿(mào)易商也普遍預(yù)期到了這一升值趨勢(shì)，這種預(yù)期持續(xù)有兩年之久。

如果根據(jù)利率平價(jià)的基本理論，當(dāng)國(guó)內(nèi)利率水平上升時(shí)，本幣匯率應(yīng)當(dāng)是預(yù)期貶值的，而不應(yīng)是升值的。那就是說(shuō)，如果根據(jù)利率平價(jià)理論，當(dāng)人民幣利率高于美元利率時(shí)，人民幣匯率應(yīng)該趨于貶值；當(dāng)人民幣利率低于美元利率時(shí)，人民幣匯率應(yīng)趨于升值。這與我們上面所看到的實(shí)際情況正好相反。1996～1997年人民幣匯率繼續(xù)保持穩(wěn)中有升的勢(shì)頭，利率平價(jià)的預(yù)測(cè)正好相反；1998～2004年人民幣利率水平高于美元利率水平，利率平價(jià)預(yù)示人民幣應(yīng)該升值，實(shí)際上，人民幣匯率基本保持不變。那么，人民幣匯率與利率變動(dòng)之間的關(guān)系究竟應(yīng)該是怎樣的呢?

二、匯率和利率關(guān)系的理論分析

摘要:本文通過(guò)回顧匯率形成機(jī)制的有關(guān)文獻(xiàn)、分析購(gòu)買力平價(jià)理論,在購(gòu)買力平價(jià)理論中引入可支配收入因素,建立了一個(gè)新的匯率決定理論——相對(duì)收入購(gòu)買力平價(jià)理論。首先,本文的切入點(diǎn)新穎,為了排除各種干擾因素,通過(guò)把我國(guó)的各地區(qū)假想成小國(guó)家的角度來(lái)考察新理論的正確性。國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)的實(shí)證結(jié)果證實(shí),相對(duì)收入購(gòu)買力平價(jià)模型效果明顯好于購(gòu)買力平價(jià)模型。然后,將該模型運(yùn)用于人民幣對(duì)美元的匯率,結(jié)果發(fā)現(xiàn),現(xiàn)階段人民幣幣值確被低估了7%～8%,但低估的幅度并不像歐、美等國(guó)所聲稱的那樣大。

關(guān)鍵詞:匯率;消費(fèi)物價(jià)指數(shù);人均可支配收入;相對(duì)收入購(gòu)買力平價(jià)

本文的目的在于想以匯率決定的購(gòu)買力平價(jià)理論為基礎(chǔ),并由此展開(kāi),對(duì)匯率決定理論的研究給出一些自己的觀點(diǎn)。本文在對(duì)比國(guó)內(nèi)地區(qū)之間的“匯率”后,對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的匯率公式做出修正,進(jìn)而運(yùn)用修正的模型來(lái)確定人民幣兌美元的內(nèi)在匯率。

一、購(gòu)買力平價(jià)理論及其影響因素

(一)購(gòu)買力平價(jià)理論的基本內(nèi)容

PPP指一定時(shí)期內(nèi),兩種貨幣的匯率是由兩種貨幣在本國(guó)國(guó)內(nèi)所能購(gòu)買的商品與勞務(wù)的數(shù)量來(lái)決定的。購(gòu)買力平價(jià)又分為絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)(AbsolutePPP)和相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)(RelativePPP)。

內(nèi)容提要:在當(dāng)今全球經(jīng)濟(jì)一體化的大環(huán)境下，不僅是發(fā)達(dá)國(guó)家，就連發(fā)展中國(guó)家也都意識(shí)到只有對(duì)外開(kāi)放自己的經(jīng)濟(jì)，才能實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。而在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)中，匯率作為核心經(jīng)濟(jì)變量，其調(diào)整和聯(lián)系著各種宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)因素，并且影響著各國(guó)經(jīng)濟(jì)的對(duì)內(nèi)對(duì)外的均衡。上個(gè)世紀(jì)以來(lái)，匯率理論一直是國(guó)際金融理論的核心。因此，對(duì)匯率決定理論及其演變軌跡和發(fā)展規(guī)律，以及匯率制度選擇、匯率政策和國(guó)際匯率政策協(xié)調(diào)等理論進(jìn)行簡(jiǎn)單的回顧與展望，顯然是十分必要的。

一、20世紀(jì)前期的匯率理論（布雷頓森林體系形成之前）

1913年第一次世界大戰(zhàn)的爆發(fā)，導(dǎo)致各國(guó)終止銀行券與黃金的兌換，禁止黃金的出口，這也標(biāo)志著盛行了約30年的國(guó)際金本位制的瓦解。此后直到1944年的布雷頓森林體系形成的這一段時(shí)間內(nèi)，國(guó)際貨幣體系處于無(wú)序階段，浮動(dòng)匯率制度居于主導(dǎo)地位，匯率波動(dòng)頻繁，各國(guó)爭(zhēng)相實(shí)行競(jìng)爭(zhēng)性匯率貶值政策。這一期間，最具代表性和最具影響力的匯率理論就是紙幣本位下的國(guó)際平價(jià)理論——購(gòu)買力平價(jià)理論（TheTheoryOfPurchasingPowerParity）和利率平價(jià)理論（TheTheoryOfInterestRateParity）。

雖然購(gòu)買力平價(jià)理論的淵源可追溯到16世紀(jì)西班牙的Salamanca學(xué)派，但直到20世紀(jì)20年代瑞典經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡塞爾（G.Cassel）才對(duì)匯率與價(jià)格水平之間的關(guān)系進(jìn)行了系統(tǒng)和深入地闡述。這一理論基本解釋了當(dāng)時(shí)由于第一次世界大戰(zhàn)所導(dǎo)致的通貨膨脹而引起匯率的變動(dòng)，并且為各國(guó)在戰(zhàn)后確定均衡匯率水平提供了理論根據(jù)。

但是，隨著20世紀(jì)30年代大蕭條的到來(lái)，這一時(shí)期除價(jià)格水平外，各國(guó)的生產(chǎn)、就業(yè)和資本流動(dòng)的波動(dòng)都對(duì)匯率和國(guó)際收支產(chǎn)生了很大影響，購(gòu)買力平價(jià)理論就很難對(duì)該期的匯率波動(dòng)進(jìn)行解釋。人們認(rèn)為各國(guó)的匯率水平偏離購(gòu)買力平價(jià)的原因是多種多樣的，既有實(shí)際因素，也有名義因素。此外，由于統(tǒng)計(jì)方面的原因，購(gòu)買力平價(jià)的檢驗(yàn)也很困難，如價(jià)格指數(shù)的選擇就難以做出。而且，如果各國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不同，則其所對(duì)應(yīng)的購(gòu)買力平價(jià)的本質(zhì)也就不同。例如，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)主要是建立在知識(shí)信息產(chǎn)業(yè)上，它的購(gòu)買力平價(jià)（ppp）值和通貨膨脹率與宏觀經(jīng)濟(jì)量的相關(guān)性就比其他國(guó)家，尤其是發(fā)展中國(guó)家小。

在上個(gè)世紀(jì)七八十年代以來(lái)，大量研究表明，匯率服從隨機(jī)游走，從而進(jìn)一步導(dǎo)致對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的否定。而在最近的研究中，許多研究者對(duì)均值回復(fù)、實(shí)際匯率的穩(wěn)定性或購(gòu)買力平價(jià)估計(jì)方程的殘值穩(wěn)定性進(jìn)行了廣泛的檢驗(yàn)，但是其結(jié)論各有不同。不過(guò)，大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為，在短期內(nèi)，絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)和相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)都不成立。許多學(xué)者使用一個(gè)長(zhǎng)期的樣本數(shù)據(jù)（同時(shí)包括固定匯率制期間和浮動(dòng)匯率制期間，有的甚至追溯到金本位制期間）和平行數(shù)據(jù)（paneldata），得出的結(jié)果支持相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)在長(zhǎng)期內(nèi)是成立的。隨著匯率理論和計(jì)量方法研究的繼續(xù)發(fā)展，對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的理論和實(shí)證的研究還會(huì)繼續(xù)進(jìn)行下去。

一.影響匯率變動(dòng)的主要因素

（一）我國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況與人民幣匯率

匯率可簡(jiǎn)單地理解為外匯的價(jià)格，即一種貨幣兌換另一種貨幣的價(jià)格，也就是說(shuō)匯率就是兩種不同貨幣之間的比價(jià)，它反映的是一國(guó)貨幣的對(duì)外價(jià)值。自上世紀(jì)40年代布雷頓森林體系破產(chǎn)以及世界主要貨幣實(shí)行浮動(dòng)匯率以來(lái)，由于各國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的發(fā)展不一，有些國(guó)家的貨幣出現(xiàn)持續(xù)貶值，有些國(guó)家則大幅增值。最典型的是美元的貶值，日元匯率的走高。其主要原因是日本經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)，美國(guó)則相對(duì)削弱。經(jīng)濟(jì)實(shí)力是決定匯率的根本原因。近幾年來(lái)，人民幣匯率有升有貶，但整體緩步上揚(yáng)，其根本原因是我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的逐漸增強(qiáng)。而衡量國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力的主要指標(biāo)GDP與人民幣匯率有很大的相關(guān)性。（圖1）

我國(guó)GDP的水平逐年增加，表明我國(guó)國(guó)民的收入水平逐漸增加，人民生活水平提高，消費(fèi)需求則增加。這在很大程度上增加了對(duì)人民幣的需求，從而導(dǎo)致了人民幣匯率的緩步上揚(yáng)。此外，我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)，人民幣的國(guó)際地位就相應(yīng)提高，這也使人民幣在長(zhǎng)期內(nèi)保持堅(jiān)挺。

（二）人民幣流通狀況與人民幣匯率

衡量人民幣流通狀況的主要指標(biāo)是通貨膨脹率。通貨膨脹往往使紙幣貶值，物價(jià)上漲，抑制了出口，刺激了進(jìn)口，若導(dǎo)致國(guó)際收支出現(xiàn)逆差，將使本幣匯率下跌。但通貨膨脹的影響往往具有時(shí)滯性。絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論認(rèn)為：匯率是一個(gè)取決于兩國(guó)相對(duì)價(jià)格的名義變量。當(dāng)本國(guó)的價(jià)格水平相對(duì)上升時(shí)，本幣購(gòu)買力下降，即本幣貶值，則匯率就下跌；反之，匯率上升。絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)可用公式表示為：S=p/p*（2.2.1）

內(nèi)容提要：本文通過(guò)對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，利率平價(jià)，國(guó)際收支，中央銀行貨幣政策的分析，得出如下結(jié)論：

第一，用購(gòu)買力平價(jià)分析發(fā)展中國(guó)家時(shí)要做修正。發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)起飛時(shí)期可能有較高的通脹率而其匯率并不按比例貶值。因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)起飛的一段時(shí)間里，發(fā)展中國(guó)家的非貿(mào)易品（住房，服務(wù)）的漲價(jià)幅度遠(yuǎn)高于貿(mào)易品的漲幅。第二，發(fā)展中國(guó)家在經(jīng)濟(jì)起飛時(shí)期可貿(mào)易品生產(chǎn)力的提高速度一般高于發(fā)達(dá)國(guó)家。這也是人民幣未來(lái)可能趨強(qiáng)的一個(gè)重要因素。第三，利率平價(jià)對(duì)人民幣走勢(shì)的解釋和預(yù)測(cè)能力會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。第四，中國(guó)應(yīng)考慮在貿(mào)易項(xiàng)下基本平衡，在經(jīng)常帳戶下有赤字，在資本項(xiàng)下有盈余的格局來(lái)保持外匯供求平衡和匯率的穩(wěn)定。第五，靠減少再貸款對(duì)沖中央銀行買匯放出基礎(chǔ)貨幣的余地已變得越來(lái)越小?？蛇x擇政策工具有：（1）用鼓勵(lì)投資或放寬進(jìn)口限制的方法適當(dāng)增加進(jìn)口；（2）考慮采取用部分自愿結(jié)匯的辦法使一部分外匯分流在民間；（3）逐步使利率市場(chǎng)化，以減少由套利活動(dòng)帶來(lái)的不確定性；（4）考慮逐步開(kāi)放資本帳戶，穩(wěn)步走向人民幣全面可兌換。

1994年匯率并軌后，中國(guó)實(shí)行了單一的有管理的浮動(dòng)匯率體系，從而基本上消除了外匯黑市。官方匯率由中國(guó)人民銀行制定和管理，官方匯率基本上等于在給定外貿(mào)和匯率政策下的市場(chǎng)均衡匯率。圖1給出了1980―1996年人民幣官方匯率。

從總體來(lái)看，94年以來(lái)的外匯供給大于外匯需求。為穩(wěn)定匯率，在1994―1996三年期間，我國(guó)中央銀行平均每天凈買入1億美元。本文以回答下面兩個(gè)問(wèn)題為主線來(lái)分析人民幣匯率的基準(zhǔn)及未來(lái)走勢(shì)。

1．1994，1995，1996三年中國(guó)的通貨膨脹率分別為21.7％，14.8％，6.1％，美國(guó)這三年的通脹率平均為3％左右；為什么人民幣對(duì)美元匯率在此期間非但不貶反而穩(wěn)中有升？2．1994―1996三年期間，人民幣存款利率遠(yuǎn)高于美元利率；為什么人民幣還能升值？3．中國(guó)改革開(kāi)放期間國(guó)際收支對(duì)人民幣匯率有那些影響？4．中國(guó)的貨幣政策與匯率政策的關(guān)系如何？

本文分五部分：絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，利率平價(jià)，國(guó)際收支，貨幣政策和匯率政策。前三部分提供分析人民幣匯率走勢(shì)的基準(zhǔn)，后兩部分分析外匯市場(chǎng)的供求關(guān)系。

一、影響匯率變動(dòng)的主要因素

（一）我國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況與人民幣匯率

匯率可簡(jiǎn)單地理解為外匯的價(jià)格，即一種貨幣兌換另一種貨幣的價(jià)格，也就是說(shuō)匯率就是兩種不同貨幣之間的比價(jià)，它反映的是一國(guó)貨幣的對(duì)外價(jià)值。自上世紀(jì)40年代布雷頓森林體系破產(chǎn)以及世界主要貨幣實(shí)行浮動(dòng)匯率以來(lái)，由于各國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的發(fā)展不一，有些國(guó)家的貨幣出現(xiàn)持續(xù)貶值，有些國(guó)家則大幅增值。最典型的是美元的貶值，日元匯率的走高。其主要原因是日本經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)，美國(guó)則相對(duì)削弱。經(jīng)濟(jì)實(shí)力是決定匯率的根本原因。近幾年來(lái)，人民幣匯率有升有貶，但整體緩步上揚(yáng)，其根本原因是我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的逐漸增強(qiáng)。而衡量國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力的主要指標(biāo)GDP與人民幣匯率有很大的相關(guān)性。（圖1）

我國(guó)GDP的水平逐年增加，表明我國(guó)國(guó)民的收入水平逐漸增加，人民生活水平提高，消費(fèi)需求則增加。這在很大程度上增加了對(duì)人民幣的需求，從而導(dǎo)致了人民幣匯率的緩步上揚(yáng)。此外，我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)，人民幣的國(guó)際地位就相應(yīng)提高，這也使人民幣在長(zhǎng)期內(nèi)保持堅(jiān)挺。

（二）人民幣流通狀況與人民幣匯率

衡量人民幣流通狀況的主要指標(biāo)是通貨膨脹率。通貨膨脹往往使紙幣貶值，物價(jià)上漲，抑制了出口，刺激了進(jìn)口，若導(dǎo)致國(guó)際收支出現(xiàn)逆差，將使本幣匯率下跌。但通貨膨脹的影響往往具有時(shí)滯性。絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論認(rèn)為：匯率是一個(gè)取決于兩國(guó)相對(duì)價(jià)格的名義變量。當(dāng)本國(guó)的價(jià)格水平相對(duì)上升時(shí)，本幣購(gòu)買力下降，即本幣貶值，則匯率就下跌；反之，匯率上升。絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)可用公式表示為：S=p/p*（2.2.1）

內(nèi)容提要：本文通過(guò)對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，利率平價(jià)，國(guó)際收支，中央銀行貨幣政策的分析，得出如下結(jié)論：

第一，用購(gòu)買力平價(jià)分析發(fā)展中國(guó)家時(shí)要做修正。發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)起飛時(shí)期可能有較高的通脹率而其匯率并不按比例貶值。因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)起飛的一段時(shí)間里，發(fā)展中國(guó)家的非貿(mào)易品（住房，服務(wù)）的漲價(jià)幅度遠(yuǎn)高于貿(mào)易品的漲幅。第二，發(fā)展中國(guó)家在經(jīng)濟(jì)起飛時(shí)期可貿(mào)易品生產(chǎn)力的提高速度一般高于發(fā)達(dá)國(guó)家。這也是人民幣未來(lái)可能趨強(qiáng)的一個(gè)重要因素。第三，利率平價(jià)對(duì)人民幣走勢(shì)的解釋和預(yù)測(cè)能力會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。第四，中國(guó)應(yīng)考慮在貿(mào)易項(xiàng)下基本平衡，在經(jīng)常帳戶下有赤字，在資本項(xiàng)下有盈余的格局來(lái)保持外匯供求平衡和匯率的穩(wěn)定。第五，靠減少再貸款對(duì)沖中央銀行買匯放出基礎(chǔ)貨幣的余地已變得越來(lái)越小?？蛇x擇政策工具有：（1）用鼓勵(lì)投資或放寬進(jìn)口限制的方法適當(dāng)增加進(jìn)口；（2）考慮采取用部分自愿結(jié)匯的辦法使一部分外匯分流在民間；（3）逐步使利率市場(chǎng)化，以減少由套利活動(dòng)帶來(lái)的不確定性；（4）考慮逐步開(kāi)放資本帳戶，穩(wěn)步走向人民幣全面可兌換。

1994年匯率并軌后，中國(guó)實(shí)行了單一的有管理的浮動(dòng)匯率體系，從而基本上消除了外匯黑市。官方匯率由中國(guó)人民銀行制定和管理，官方匯率基本上等于在給定外貿(mào)和匯率政策下的市場(chǎng)均衡匯率。圖1給出了1980―1996年人民幣官方匯率。

從總體來(lái)看，94年以來(lái)的外匯供給大于外匯需求。為穩(wěn)定匯率，在1994―1996三年期間，我國(guó)中央銀行平均每天凈買入1億美元。本文以回答下面兩個(gè)問(wèn)題為主線來(lái)分析人民幣匯率的基準(zhǔn)及未來(lái)走勢(shì)。

1．1994，1995，1996三年中國(guó)的通貨膨脹率分別為21.7％，14.8％，6.1％，美國(guó)這三年的通脹率平均為3％左右；為什么人民幣對(duì)美元匯率在此期間非但不貶反而穩(wěn)中有升？2．1994―1996三年期間，人民幣存款利率遠(yuǎn)高于美元利率；為什么人民幣還能升值？3．中國(guó)改革開(kāi)放期間國(guó)際收支對(duì)人民幣匯率有那些影響？4．中國(guó)的貨幣政策與匯率政策的關(guān)系如何？

本文分五部分：絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，利率平價(jià)，國(guó)際收支，貨幣政策和匯率政策。前三部分提供分析人民幣匯率走勢(shì)的基準(zhǔn)，后兩部分分析外匯市場(chǎng)的供求關(guān)系。

過(guò)去幾年,中國(guó)的人民幣匯率無(wú)論在中國(guó)還是在國(guó)際金融界都是一個(gè)熱門話題，其間產(chǎn)生了很多爭(zhēng)議、建議和思考。尤其是人民幣匯率與美國(guó)的爭(zhēng)議是個(gè)最突出的問(wèn)題之一，也是兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)關(guān)系史上值得特寫(xiě)的一個(gè)篇章。作者在文章“人民幣匯率與美國(guó)經(jīng)濟(jì)”中闡述了人民幣匯率問(wèn)題的背景及由來(lái)，同時(shí)結(jié)合美國(guó)經(jīng)濟(jì)－石油價(jià)格－人民幣匯率論述了三者之間的你中有我、我中有你的密切關(guān)聯(lián)。

本文的中心論題為匯率與通貨膨脹的關(guān)系，其中主要闡述匯率問(wèn)題、國(guó)際及中國(guó)匯率制度演變、匯率決定理論、美元匯率的走向與中國(guó)的CPI（全國(guó)居民消費(fèi)指數(shù)）走向的驚人一致性及其內(nèi)在機(jī)制、提出匯率決定的“價(jià)值統(tǒng)一說(shuō)”，并預(yù)測(cè)了人民幣匯率走向與中國(guó)的通貨膨脹或通貨緊縮的關(guān)聯(lián)。

1、匯率制度簡(jiǎn)介

隨著生產(chǎn)和貿(mào)易的國(guó)際化、全球化，世界各國(guó)開(kāi)始意識(shí)到國(guó)際“清償力”及其“穩(wěn)定”越來(lái)越成為國(guó)際貨幣體系的追求目標(biāo)。國(guó)際貨幣體系也就是狹義上的國(guó)際金融體系，即由國(guó)際間資本流動(dòng)及貨幣往來(lái)而引起的貨幣兌換關(guān)系，以及相應(yīng)的國(guó)際規(guī)則或慣例組成的有機(jī)整體。國(guó)際金融體系的核心層是國(guó)際匯率制度。

國(guó)際匯率制度自從1880年的國(guó)際金本位制以來(lái)經(jīng)過(guò)了125年的風(fēng)風(fēng)雨雨，經(jīng)過(guò)了無(wú)數(shù)的創(chuàng)新、衰落和摸索，其間經(jīng)歷了金本位制、布雷頓森林體系、牙買加體系以及現(xiàn)在的區(qū)域貨幣一體化，并且整個(gè)金融世界依然在絞盡腦汁、窮盡智慧，力圖尋找更加穩(wěn)定的并能夠滿足不斷發(fā)展和變化的世界經(jīng)濟(jì)要求的國(guó)際匯率制度。

1.1國(guó)際匯率制度的演進(jìn)

內(nèi)容提要：本文通過(guò)對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，利率平價(jià)，國(guó)際收支，中央銀行貨幣政策的分析，得出如下結(jié)論：

第一，用購(gòu)買力平價(jià)分析發(fā)展中國(guó)家時(shí)要做修正。發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)起飛時(shí)期可能有較高的通脹率而其匯率并不按比例貶值。因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)起飛的一段時(shí)間里，發(fā)展中國(guó)家的非貿(mào)易品（住房，服務(wù)）的漲價(jià)幅度遠(yuǎn)高于貿(mào)易品的漲幅。第二，發(fā)展中國(guó)家在經(jīng)濟(jì)起飛時(shí)期可貿(mào)易品生產(chǎn)力的提高速度一般高于發(fā)達(dá)國(guó)家。這也是人民幣未來(lái)可能趨強(qiáng)的一個(gè)重要因素。第三，利率平價(jià)對(duì)人民幣走勢(shì)的解釋和預(yù)測(cè)能力會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。第四，中國(guó)應(yīng)考慮在貿(mào)易項(xiàng)下基本平衡，在經(jīng)常帳戶下有赤字，在資本項(xiàng)下有盈余的格局來(lái)保持外匯供求平衡和匯率的穩(wěn)定。第五，靠減少再貸款對(duì)沖中央銀行買匯放出基礎(chǔ)貨幣的余地已變得越來(lái)越小?？蛇x擇政策工具有：（1）用鼓勵(lì)投資或放寬進(jìn)口限制的方法適當(dāng)增加進(jìn)口；（2）考慮采取用部分自愿結(jié)匯的辦法使一部分外匯分流在民間；（3）逐步使利率市場(chǎng)化，以減少由套利活動(dòng)帶來(lái)的不確定性；（4）考慮逐步開(kāi)放資本帳戶，穩(wěn)步走向人民幣全面可兌換。

1994年匯率并軌后，中國(guó)實(shí)行了單一的有管理的浮動(dòng)匯率體系，從而基本上消除了外匯黑市。官方匯率由中國(guó)人民銀行制定和管理，官方匯率基本上等于在給定外貿(mào)和匯率政策下的市場(chǎng)均衡匯率。圖1給出了1980―1996年人民幣官方匯率。

從總體來(lái)看，94年以來(lái)的外匯供給大于外匯需求。為穩(wěn)定匯率，在1994―1996三年期間，我國(guó)中央銀行平均每天凈買入1億美元。本文以回答下面兩個(gè)問(wèn)題為主線來(lái)分析人民幣匯率的基準(zhǔn)及未來(lái)走勢(shì)。

1．1994，1995，1996三年中國(guó)的通貨膨脹率分別為21.7％，14.8％，6.1％，美國(guó)這三年的通脹率平均為3％左右；為什么人民幣對(duì)美元匯率在此期間非但不貶反而穩(wěn)中有升？2．1994―1996三年期間，人民幣存款利率遠(yuǎn)高于美元利率；為什么人民幣還能升值？3．中國(guó)改革開(kāi)放期間國(guó)際收支對(duì)人民幣匯率有那些影響？4．中國(guó)的貨幣政策與匯率政策的關(guān)系如何？

本文分五部分：絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，利率平價(jià)，國(guó)際收支，貨幣政策和匯率政策。前三部分提供分析人民幣匯率走勢(shì)的基準(zhǔn)，后兩部分分析外匯市場(chǎng)的供求關(guān)系。